Po unijnym szczycie - wnioski

Wreszcie, po trwającej kilka tygodni burzy, pojawiły się jakieś „konkrety” dotyczące europejskiej postawy względem kryzysu zadłużeniowego. Na unijnym szczycie poświęconemu temu palącemu problemowi Merkozy i spółka głowili się i głowili, aż wreszcie urodziły się pewne rozwiązania. Czy jednak słuszny jest towarzyszący tej chwili optymizm? Rynki finansowego zareagowały pozytywnie, ale jest to raczej kwestia spadku napięcia jakie narastało ostatnimi dniami. Gdy kurz opadnie niepewność powróci, to tylko kwestia czasu. Jakże ma być inaczej, skoro żadnych strukturalnych problemów szczyt nie rozwiązał.

Główną metodą na walkę z zadłużeniem ma być długotrwały wzrost gospodarczy. Chwilę później mowa, iż kraje strefy euro kontynuować będą politykę oszczędnościową i reformy strukturalne. Jedno drugie wyklucza, przynajmniej w przypadku krajów o wysokim współczynniku długu do PKB,  Grecja jest tego doskonałym przykładem.  Cięcia wydatków w pewnym momencie przestają bowiem być sposobem na walkę z zadłużeniem, a stają się czynnikiem przyśpieszającym jego narastanie. W przypadku PIIGS’ów większa konsolidacja tylko pogłębi ich deficyty i stanie się przyczynkiem do kolejnych nawoływań do  jeszcze głębszych cięć. A to tylko pogłębi europejską recesję.

Kolejnym punktem jest „zachęcenie” sektora prywatnego do dobrowolnego ograniczenia długu greckiego o 50% . Nieruszony ma być dług będący w posiadaniu ECB i IMF w wysokości 150 mld euro. Czyli tak naprawdę mamy do czynienia z planem ścięcia greckiego długu o ok. 30% - z 350 mld do 250 mld. W konsekwencji zadłużenie Grecji w stosunki do PKB ma osiągnąć poziom 120% w 2020 roku (ze 160% obecnie). Długoterminowo żadna różnica, poziom ten jest nie do utrzymania przez grecką gospodarkę, niezależnie od sztuczek magików z Brukseli.

Zwiększono także „siłę rażenia” EFSF – pomimo wcześniejszych zapewnień ze strony obozu Merkel. Zdecydowano się na dwie metody lewarowania funduszu: a) poprzez ubezpieczanie nowego długu krajów członkowskich – EFSF pokrywałby część strat w sytuacji, w której dane państwo ogłosiłoby bankructwo; b) poprzez utworzenie w raz z innymi podmiotami (np. IMF, państwowe fundusze majątkowe) spółki specjalnego przeznaczenia (SPV), która inwestowałaby w dług zagrożonych państw – tu także EFSF w pierwszej kolejności ponosiłby straty. Oprócz dopuszczalnego stopnia lewarowania (4 lub 5) więcej szczegółów nie podano. Można jednak pokusić się o stwierdzenie, że wysokość lewara będzie raczej mniejsza – nikt nie zapała chęcią do zakupu podejrzanego długu, jeśli EFSF pokrywać będzie jedynie pierwsze 20% strat (lewar o wartości 5); bardziej prawdopodobny jest scenariusz z niezbyt dużym lewarem (np. 2,5), w którym EFSF odpowiadałby za 40% strat.

Przedmiotem lewarowania nie będzie 440 mld euro, tylko 320 mld, gdyż 119 mld zostało już przez EFSF rozdysponowane. Założyć możemy zatem, iż EFSF będzie dysponował kwotą pomiędzy 0,8 bln a 1,6 bln euro – co w zależności od lewara może starczyć, a może nie starczyć na zakupy nowego długu Hiszpanii i Włoch do końca 2014 roku (potrzeby pożyczkowe tych państw to ok. 1,25 bln euro). Pytanie co dalej? No i nie zapominajmy o tym, że przy szacowaniu kwot potrzebnych do uspokojenia sytuacji podawano sumy rzędu 2 bln euro i więcej...

Kolejnym postanowieniem jest konieczność dokapitalizowania europejskich banków. Do połowy 2012 roku mają pozyskać 106,4 mld euro, a ich Tier 1 capital ratio ma wynosić 9%. Ciekawe, ciekawe, chyba w żadnych szacunkach dotyczących dokapitalizowania europejskich banków nie padły niższe liczby. W sierpniu szefowa IMF Christine Lagarde mówiła o 200 mld euro. W połowie września IMF podwyższył swoje szacunki do 300 mld euro, zaś Nouriel Roubini z kolei sugerował 280 mld euro. Sam Tier 1 capital też nie jest jakoś specjalnie warty – u Dexi w chwili upadku wynosił on 12%.

Reasumując. 

Szczyt nie rozwiązuje żadnych strukturalnych problemów, to takie chwilowe danie strefie euro oddechu. Wyjście z kryzysu opierać się ma na reformach strukturalnych. Ale powiedzmy sobie szczerze – w jakim stopniu walka z biurokracją może zwiększyć konkurencyjność gospodarki? To nie te rzędy wielkości.
Jedynym trwałym rozwiązaniem jest dewaluacja – tyle, że będzie mieć ona straszne konsekwencje (pogłębienie recesji, może nawet depresja w przypadku dewaluacji wewnętrznej) lub wyjście ze strefy euro z wszystkimi implikacjami (m.in. kryzys bankowy, bankructwa firm, etc.) w przypadku powrotu do własnej waluty.

Poza tym angażowanie Francji i Niemiec w ubezpieczanie długu publicznego poprzez EFSF w ostateczności doprowadzi do przeniesienia kryzysu z PIIGS, na ww. państwa. Rynki prędzej czy później powiedzą „sprawdzam” i zaczną kwestionować możliwości EFSF. Bez wykorzystania ECB, który samą deklaracją nielimitowanego wsparcia finansowego mógłby zagwarantować całemu przedsięwzięciu wiarygodność, sytuacja do stabilnych nie należy. Trudno nie wskazać tutaj na pewną analogię – Irlandia przed ubezpieczaniem strat swojego sektora bankowego wcale nie była „chorym” państwem.

Euro Summit Statement